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　　永艺股份(603600) 报告内容摘要: 事件：公司发布2025上半年业绩报告。2025H1收入实现21.89亿元（同比+6.7%），归母净利润为1.33亿元（同比+4.9%），扣非归母净利润为1.29亿元（同比+2.7%）。单Q2收入为11.78亿元（同比-1.4%），归母净利润为0.75亿元（同比-10.3%），扣非归母净利润为0.75亿元（同比-9.4%）。 点评：Q2收入略降主要受新一轮关税战影响，美国市场家具类产品终端需求走弱，叠加关税政策不确定性使渠道商采购备库更加谨慎。利润端受收入略降影响，规模效应减弱，同时汇兑收益大幅减少。 内销增长稳健，产品加速迭代、费用管控优异。2025H1公司内销实现收入5.41亿元（同比+15.4%），我们判断线上&线下品牌增速优于代工。公司通过打造旗舰产品、全域内容营销、高铁户外广告、专业健康机构合作推广等方式持续提升品牌影响力，并成功与京东、天猫平台联合发布新品，同时加强费用管控（规模提升下，市场推广费接近持平），盈利情况显著改善。此外，线下渠道方面，公司基本跑通大中型城市线下零售旗舰店试点，自主品牌销售渠道持续拓宽。 外销回暖可期，海外产能助力份额提升。2025H1外销收入实现16.42亿元（同比+3.7%），我们判断美国区域受关税影响、同比承压，但受益于公司非美市场开拓，我们预计欧洲、亚洲等区域实现稳健表现。Q2美国客户备货谨慎，伴随Q3降息预期&关税落地，我们预计美国业务边际有望稳步修复。此外，根据联合国商品贸易数据库，2018-2024年美国从越南进口办公椅占比从0.3%提升至35.6%、从中国进口占比从68.4%下降至25.4%，产业链转移趋势显著。以公司为例的中国制造商在越南充分布局产能及供应链，我们预计H2份额提升趋势将愈发明确。 盈利能力稳定，现金流表现优异。2025Q2公司毛利率为22.8%（（同比-0.6pct）。归母净利率为6.4%（同比-0.6pct），销售/研发/管理/财务费用率分别为7.3%/3.5%/5.1%/-0.3%（同比分别+0.17pct/+0.52pct/+0.32pct/+0.52pct），经营性现金流净额为2.16亿元（同比+1.61亿元）。营运能力方面，存货/应收账款/应付账款周转天数分别为61.35/49.07/75.83天（同比分别+7.26天/-6.35天/-1.78天）。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为3.4、4.2、5.0亿元，对应PE分别为10.8X、8.8X、7.4X。 风险因素：海外需求复苏不及预期，贸易摩擦加剧，汇率波动超预期。

　　永艺股份(603600) 主要观点： 公司发布2025年半年报 公司发布2025年中报，2025H1实现营业收入21.89亿元，同比增长6.66%；实现归母净利润1.33亿元，同比增长4.92%。单季度来看，2025年第二季度实现营业收入11.78亿元，同比下降1.42%；实现归母净利润0.75亿元，同比下降10.34%。 大力开拓非美市场，国内市场知名度和自主品牌业务占比持续提升分产品来看，2025H1办公椅/沙发/按摩椅椅身/配件/升降桌/休闲椅/其他分别实现营业收入21.47/4.66/0.98/2.63/0.71/0.27/0.26，办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅分别同比+8.55%/+35.62%/-2.93%/+60.76%。分地区来看，2025H1境内/境外分别实现营业收入5.41/16.42亿元，分别同比+15.41%/+3.73%；毛利率分别为29.45%/19.04%，分别同比+6.59/-3.80pct。国外市场方面，美国在全球范围内普遍加征高额关税，贸易摩擦升级和贸易政策不确定性加剧，面对复杂严峻的外部环境，公司大力开拓非美市场，加快推进销售组织“走出去”，贴近重点市场陆续布局多个销售办事处，通过营销组织前置更快了解目标市场趋势和客户需求，提高对客户需求的响应速度，加快提升目标市场渗透率。国内市场方面，公司将国内市场开拓提升至战略级高度，线上线下多渠道拓展，持续推出随动撑腰系列旗舰产品，同时加强品牌建设布局，着力打造健康、舒适、科技的品牌形象，推动公司加快实现从“外销和ODM/OEM模式为主”向“内外销并重、自主品牌和ODM/OEM模式并行”的战略转型，国内市场知名度和自主品牌业务占比持续提升。 毛利率略有下滑，费用率略有提升 2025H1公司毛利率为21.82%，同比-1.03pct；销售/管理/研发/财务费用率为7.3%/5.12%/3.71%/-0.61%，同比+0.13/-0.15/+0.34/-0.03pct；归母净利率为6.06%，同比-0.1pct。2025年第二季度公司毛利率为22.82%，同比-0.56pct；销售/管理/研发/财务费用率为7.25%/5.11%/3.49%/-0.29%，同比+0.17/+0.32/+0.52/+0.52pct；归母净利率为6.36%，同比-0.63pct。 战略性布局海外生产基地，竞争优势凸显 公司于2018年在行业内率先“走出去”投资建设越南生产基地，经过数年建设已在客户资源、产能规模、本地化供应链、人员素质、技术工艺等方面奠定了坚实基础，竞争优势明显。此外，罗马尼亚生产基地自2023年投产以来加快新品导入和产能爬坡，同时结合国际贸易形势和业务发展规划，2024年新购置土地及成熟的厂房设施，加快扩大有效产能，为公司进一步拓展欧美市场提供了有力支撑。在当前国际贸易摩擦风险进一步加大、欧美客户加快订单转移的背景下，优质成熟海外产能的优势凸显，公司位于国内、越南和罗马尼亚的三大生产基地可以协同满足客户全球采购需求，进一步提高竞争优势。 投资建议 公司加快推进从“外销代工模式为主”向“内外销并重、自主品牌和ODM模式并重”的战略转型，随着新业务逐步爬坡，同时老业务也有望继续改善，预计后续业绩有望继续增长。我们预计公司2025-2027年营收分别为51.56/57.39/62.3亿元（前值为56.25/64.25/71.16亿元），分别同比增长8.6%/11.3%/8.5%；归母净利润分别为3.21/3.84/4.46亿元（前值为3.55/4.33/5.07亿元），分别同比增长8.2%/19.8%/16.1%。截至2025年8月27日，对应EPS分别为0.97/1.16/1.35元，对应PE分别为11.75/9.81/8.45倍。维持“买入”评级。 风险提示 国际宏观经济下行风险，国际贸易摩擦风险，原材料价格波动风险，人民币汇率波动及出口退税率政策变动风险，大客户集中风险。

　　永艺股份(603600) 公司发布2024年报及2025年一季报 25Q1公司实现收入10.1亿元，同比+17.9%；归母净利润0.6亿元，同比+34.8%；扣非归母净利润0.5亿元，同比+26.2%； 24Q4公司实现收入13.6亿元，同比+30.9%；归母净利润0.7亿元，同比-17.7%；扣非归母净利润0.7亿元，同比+391.2%； 2024公司实现收入47.5亿元，同比+34.2%；归母净利润3.0亿元，同比-0.6%；扣非归母净利润2.9亿元，同比+40.1%。 公司继续以高质量发展为主线，坚定踩实销售目标，着力推进在手新客户、新渠道、新项目落地，经营业绩保持平稳健康发展，24年收入业绩高速增长；我们预计若剔除汇兑损益、政府补助、征收补偿收益影响后，24年利润增速更高。 分产品：24年办公椅收入34亿，同比+33.5%，毛利率25%，同比-0.2pct；沙发收入6.5亿，同比+19.6%，毛利率9.1%，同比-6.6pct；按摩椅收入2.4亿，同比+0.9%，毛利率14.9%，同比持平；升降桌收入0.9亿，同比+137.6%，毛利率11.1%，同比+9.7pct。 海外布局深化，运营效率稳步提升 24年公司毛利率21.6%，同比-1.2pct，归母净利率6.2%，同比-2.2pct；25Q1公司毛利率20.6%，同比-1.5pct，归母净利率5.7%，同比+0.7pct。目前公司积极推广先进管理体系，持续优化运营水平，将结合全球新一轮订单转移趋势及自身业务规划，有序推进越南和罗马尼亚基地产能建设，同时海外基地推进降本增效、精益生产、效率提升、本地化供应链和管理团队建设，进一步巩固竞争优势；我们预计盈利能力有望稳步提升。 外销：做大做强基本盘，越南&罗马尼亚产能布局优势凸显 24年外销收入36.1亿元，同比+36.8%，毛利率21%，同比-1.81pct。25年公司将加强市场研究和客户洞察，聚焦TOP国家和TOP客户推进大客户价值营销全覆盖，不断提高大客户粘性和商机转化率，做深做透主流市场和主流客户；将积极发挥越南和罗马尼亚基地优势，合理规避贸易摩擦风险，在新一轮全球订单转移背景下进一步提升市场份额；将持续深耕北美大零售商超市场，持续提升Costco、Sams等重要渠道市场份额，持续贡献业务增量。 内销：坚定产品研发创新及品牌建设 24年内销收入11.2亿元，同比+25.9%，毛利率23.8%，同比+0.89pct。产品方面，公司将持续优化FLOW随动撑腰技术平台，创新推出太极逍遥底盘，迭代升级FLOW系列旗舰产品，不断提升技术护城河。此外，将加快推进品牌建设，围绕“撑腰”价值锚点，通过旗舰产品打造、全域内容营销、高铁户外广告以及与专业健康机构合作推广等方式持续打造“永艺撑腰椅，更撑腰的人体工学椅”的品牌心智，推动内销快速成长。 调整盈利预测，维持“增持”评级 考虑关税背景下全球经营环境变化，我们认为公司全球化产能布局或将有效化解关税影响；预计25-27年归母3.7/4.4/5.1亿元（25-26年前值分别为4.1/4.9亿元），对应PE为9X/7X/6X。 风险提示：品牌建设不及预期风险；海外产能生产成本过高风险；销售费用投入风险等

　　永艺股份(603600) 主要观点： 公司发布2024年年报和2025年第一季度报告 公司2024年实现营业收入47.49亿元，同比增长34.22%；实现归母净利润2.96亿元，同比下降0.56%。单季度来看，2024年第四季度实现营业收入13.59亿元，同比增长30.94%；实现归母净利润0.71亿元，同比下降17.67%。2025年第一季度实现营业收入10.1亿元，同比增长17.93%；实现归母净利润0.58亿元，同比增长34.81%。2024Q4实现单季度销售收入的历史新高，呈现出较好的增长势头；2025Q1销售收入同比保持较快增长，但环比有所下滑，主要受季节性因素影响，同时贸易摩擦背景下终端消费者对耐用品需求有所下降。 销售持续高景气，新客户、新渠道、新项目加快放量 分产品来看，2024年办公椅/沙发/按摩椅椅身/配件/升降桌/休闲椅/其他分别实现营业收入34.16/6.45/2.40/1.48/0.91/0.36/1.53亿元，分别同比增加33.54%/19.60%/0.93%/115.85%/137.56%/23.39%/172.24%。分地区来看，2024年境内/境外分别实现营业收入11.22/36.06亿元，分别同比增长25.89%/36.83%。24年公司收入实现较快增长，主要得益于在手新客户、新渠道、新项目加快放量，Costco、Sams等多个重要渠道和大客户订单快速爬坡，贡献较大业务增量，同时老客户随着份额提升也有不小增长。 战略性投入自主品牌建设和发展新业务，短期影响净利率 2024年公司毛利率为21.64%，同比-1.24pct；销售/管理/研发/财务费用率为6.55%/4.46%/3.41%/-0.25%，同比-0.88/-1.43/-0.07/+0.88pct；归母净利率为6.24%，同比-2.18pct。2024年第四季度公司毛利率为19.02%，同比-3.39pct；销售/管理/研发/财务费用率为6.5%/3.56%/3.26%/-0.84%，同比-4.00/-4.16/+0.59/-0.72pct；归母净利率为5.25%，同比-3.1pct。2024年净利率下滑主要系上年有大额政府补助、征收补偿收益及汇兑收益所致。2025年第一季度公司毛利率为20.65%，同比-1.47pct；销售/管理/研发/财务费用率为7.35%/5.14%/3.97%/-0.99%，同比+0.06/-0.80/+0.06/-0.72pct；归母净利率为5.7%，同比+0.71pct。公司战略性投入自主品牌建设和发展新业务（例如升降桌业务、罗马尼亚基地等新项目），在短期内对净利率有一定影响。 战略性布局海外生产基地，竞争优势凸显 公司目前建有两大海外生产基地，建设时间早、运营经验成熟，产能可以覆盖全部对美订单并可以承接更多市场份额。（1）越南基地：公司于2018年在行业内率先“走出去”投资建设越南生产基地，经过数年建设已在客户资源、产能规模、本地化供应链、人员素质、技术工艺等方面奠定了坚实基础，目前公司对美业务已大部分实现在越南生产出货。（2）罗马尼亚基地：自2023年投产以来加快新品导入和产能爬坡，同时结合国际贸易形势和业务发展规划，2024年新购置土地及成熟的厂房设施，加快扩大有效产能，为公司进一步拓展欧美市场提供了有力支撑。在当前国际贸易摩擦风险进一步加大、欧美客户加快订单转移的背景下，公司位于国内、越南和罗马尼亚的三大生产基地可以协同满足客户全球采购需求，进一步提高竞争优势。同时，公司将多措并举强化营销，深挖有效客户份额，推动内外销业务加快拓展。 投资建议 公司加快推进从“外销代工模式为主”向“内外销并重、自主品牌和ODM模式并重”的战略转型，随着新业务逐步爬坡，同时老业务也有望继续改善，预计后续业绩有望继续增长。我们维持此前盈利预测，预计公司2025-2027年营收分别为56.25/64.25/71.16亿元，分别同比增长18.4%/14.2%/10.8%；归母净利润分别为3.63/4.39/5.18亿元，分别同比增长22.7%/20.8%/18.1%。截至2025年4月25日，对应EPS分别为1.10/1.33/1.57元，对应PE分别为9.02/7.47/6.32倍。维持“买入”评级。 风险提示 国际宏观经济下行风险，国际贸易摩擦风险，原材料价格波动风险，人民币汇率波动及出口退税率政策变动风险，大客户集中风险。

　　永艺股份(603600) 事件：公司发布2024年报&2025一季报。24年收入47.49亿元（同比+34.2%），归母净利润2.96亿元（同比-0.6%），扣非归母净利润2.93亿元（同比+40.1%），单Q4收入13.59亿元（同比+30.9%），归母净利润0.71亿元（同比-17.67%），扣非归母净利润0.69亿元（同比+391.2%）。2025Q1收入为10.10亿元（同比+17.9%），归母净利润实现0.58亿元（同比+34.8%），扣非归母净利润0.54亿元（同比+26.2%）。24Q4表观利润承压主要系23Q4基数较高（搬迁处置收益23Q4集中贡献0.91亿元）；25Q1收入/盈利同步实现稳健增长。 海外渠道扩张，产品矩阵拓宽。24年办公椅/沙发分别实现收入34.16/6.45亿元（同比+33.5%/+20.2%），销量、单价分别同比+18.2%/+41.4%、+13.0%/-15.0%，毛利率同比-0.2/-6.5pct。办公椅24年量价齐升，沙发受制于竞争加剧、短期盈利承压。新品类升降桌24年收入0.91亿元（同比+137.6%），毛利率提升9.7pct。展望未来，我们预计25年办公椅有望维持稳健增长、沙发保持平稳、升降桌维系高增。此外，公司24年高速拓展海外新渠道、新项目，Costco、Sams等订单快速爬坡，我们预计25年有望维系高增。 海外产能布局充沛，关税影响或有限。公司前瞻性布局海外产能，1）越南基地：持续推进精益生产、垂直整合、本地化供应链和管理团队建设，我们预计生产效率持续提升，且24年多个新品类、新客户、新业务顺利落地，有望在25年持续抢占美国份额。2）罗马尼亚基地：24年新购成熟产能，25年有望加速爬坡。我们预计公司海外产能已可充分覆盖美国订单、关税风险可控。此外，全球可承接中国办公椅产能转移的地区有限，且新出海企业需经历管理团队&本土供应链搭建期，公司海外基地稀缺性持续提升，全球份额有望加速提高。 夯实品牌定位，加速战略转型。24年公司自有品牌实现收入9.33亿元（同比+30.9%），拆分来看，我们预计跨境电商同比承压、国内线上/线年公司旗舰产品上市即上量，同时优化费用投放效率（市场推广宣传费同比-4.9%），我们预计内销线上盈利能力稳步改善。同时，公司线下工程&直营大客户数量进一步增长，并继续拓展大型商超渠道&线下旗舰店。展望未来，我们预计内销品牌有望维系高增且盈利能力预计持续改善，跨境电商凭借海外产能优势有望维系平稳。 盈利能力稳定，费用投放优化。2025Q1公司毛利率为20.7%（同比-1.5pct），归母净利率5.7%（同比+0.7pct）；费用端方面，Q1期间费用率为15.5%（同比-1.4pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为7.3%/4.0%/5.1%/-1.0%（同比分别+0.1pct/+0.1pct/-0.8pct/-0.7pct）。 现金流短暂承压，营运能力表现稳定。2025Q1公司经营性现金流为-0.79亿元（同比-0.33亿元）。截至2025Q1末公司存货周转天数66.24天（同比+11.05天）、应收账款周转天数51.87天（同比-3.85天）、应付账款周转天数76.65天（同比+5.06天）。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为3.8、4.9、5.9亿元，对应PE分别为8.6X、6.7X、5.6X。 风险因素：海外需求复苏不及预期，贸易摩擦加剧，汇率波动超预期。